第三，跟誰學(xué)大部分學(xué)生來自一二線城市，并非下沉城市。Citron Research 稱此前共安排了8名程序員跟蹤其付費用戶，為研究運營模式，估算其2020年Q1收入。在此期間，只要學(xué)生的提問、評論，數(shù)據(jù)就會抓取其電話、設(shè)備、時間、地理位置等。共計時長1000小時，占Q1總課時超20%。其中，小學(xué)占比29%、初中占比39%、高中占比7%。

跟誰學(xué)曾表示，平均每個班入學(xué)人數(shù)從2019年Q3的1400人上升到Q4的1700人，香櫞得出的數(shù)據(jù)為平均入學(xué)人數(shù)為1929人，證明其選擇的是最受歡迎的課程。入學(xué)人數(shù)多數(shù)來自于冬季班的重疊，且實際支付價格低于標(biāo)價。同時，大多數(shù)學(xué)生來自于一二線城市，其中包括武漢的6000名學(xué)生。并非其宣稱的“大多數(shù)用戶來自于下沉城市”。Citron Research 表示，產(chǎn)生差距的原因，或是此次樣本量無法代表整體用戶，或是跟誰學(xué)在撒謊，并不是其表述的用戶下沉。

第四，Citron Research 稱，跟誰學(xué)一度將自身的成功一定程度上歸因于教師的高質(zhì)量授課。報告中表示，跟誰學(xué)意識到自己在科技上的小小投入并不能讓故事更受歡迎，就把故事改成了“名師”方向。但其明顯老師從未被點名，并沒有合同，沒有網(wǎng)站，也沒有在任何地方列出，同時效率是同行現(xiàn)有老師的10倍。

第五，跟誰學(xué)重復(fù)計算課程。跟誰學(xué)在2019年Q4報告中稱，其小學(xué)課程增長速度最快為894%。Citron Research找出6個年級的100個課程發(fā)現(xiàn)，其中24堂課為免費課，10堂課為夏季課，46堂課重復(fù)，真正付費的課程只有20個。重復(fù)計算課程因為是同時上課，教師相同但等級不同，香櫞懷疑此舉是為了湊數(shù)，顯得課程眾多。

第六，跟誰學(xué)植入虛假學(xué)生用戶來夸大其收入。Citron Research 認(rèn)為，跟誰學(xué)在微信群中植入虛假學(xué)生用戶來夸大其收入，并且，假學(xué)生過于積極的頻繁在群眾發(fā)布一致內(nèi)容，不僅顯得跟誰學(xué)在刷好評，更顯得是一個“腦殘”。對此，其引用網(wǎng)友評論稱，課程下的評論來自于一些虛假賬戶，70%的課程評論來自與中國古代哲學(xué)家和政治家孔子的學(xué)生同名的賬戶，因而“跟誰學(xué)大約有80%的用戶是捏造的。”

第七，Citron Research 指出跟誰學(xué)在中國的信用報告和在SEC報表數(shù)據(jù)不同。即如果一家公司要偽造數(shù)據(jù)，一個明顯的跡象是向SEC提交的財報要比信用報告好看很多。報告顯示，2017年，跟誰學(xué)的信用報告顯示其凈利潤為虧損8612.5萬元，向SEC提交的數(shù)據(jù)為凈虧損8695.5 萬元，差距不大;但是 2018 年，信用報告顯示其凈利潤為1125.2萬元，但向SEC提交的數(shù)據(jù)為1965萬元，夸大了74.6%。

在收入方面，信用報告和SEC報表數(shù)據(jù)相差不到2%，因此Citron Research 認(rèn)為，跟誰學(xué)描繪的盈利能力是個謊言，財報不值得信任。Citron Research 指出：“跟誰學(xué)的審計方是德勤，與東南融通和中國高速頻道為同一家審計公司。之前我們已曝光這兩家公司的欺詐行為，我們并不是說，德勤所有客戶都存在欺詐行為，但千萬不要因為跟誰學(xué)審計方位居‘四大審計所’之列，就認(rèn)為它是清白的。”

跟誰學(xué)再度回應(yīng) 稱做空機(jī)構(gòu)試圖誤導(dǎo)投資者

跟誰學(xué)針對Citron Research做空報告的聲明，在其官微上刊登了九條回應(yīng)，進(jìn)行逐一反駁。

首先，跟誰學(xué)稱報告以跟誰學(xué)品牌為唯一研究標(biāo)的得出所有結(jié)論，無法體現(xiàn)公司的全貌，公司有兩大在線直播教育大班課品牌，除跟誰學(xué)之外，另外一家名為“高途課堂”。在K12領(lǐng)域，高途課堂一直是公司的主要收入來源。盡管報告反復(fù)強(qiáng)調(diào)，已由專業(yè)會計師團(tuán)隊反復(fù)研究過公司的財報，但報告通篇并未提及高途課堂。

其次，對做空報告中援引的幾家媒體制作的排行榜，跟誰學(xué)稱其過去幾年里一直專注于業(yè)務(wù)發(fā)展和客戶服務(wù)，從未有意顯名于各種排行榜，更不會主動申報。也列舉了有權(quán)威媒體在本公司未申報的情況下，仍將跟誰學(xué)統(tǒng)計在研究報告中。例如 2020 年 3 月，中國最知名的財經(jīng)媒體《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道》發(fā)布“在線教育頭部機(jī)構(gòu)報告”，其中將高途課堂列為全行業(yè)的第一等級。

第三，跟誰學(xué)認(rèn)為香櫞似乎并不十分了解全球在線教育行業(yè)的基礎(chǔ)信息，在這個寬闊的賽道里，有非常多的細(xì)分賽道，例如為老師提供教學(xué)輔助的工具類產(chǎn)品，深度結(jié)合了AI技術(shù)的教育產(chǎn)品，基于中國國情里人民對教育的重視程度，很多非教育APP都開始提供教育服務(wù)。但在香櫞的報告中，竟然以非教育類APP及一些工具類等APP作為參數(shù)，來比較跟誰學(xué)的流量。

第四，針對跟誰學(xué)的“明星教師”沒有自己的網(wǎng)站的問題，跟誰學(xué)稱其聘請了行業(yè)里最優(yōu)秀的教師，但教師并不是一個出產(chǎn)明星的職業(yè)，他們既不可能是演藝明星，也不可能是棒球明星，他們只是一群為學(xué)生奉獻(xiàn)心血和知識的人。

第五，同時跟誰學(xué)肯定了香櫞的一些統(tǒng)計方法和研究精神，起碼花費了一定的時間和金錢來上課，并且得出了一個非常具體的數(shù)字，即跟誰學(xué)K12業(yè)務(wù)一季度的收入為3.16億元人民幣，這個數(shù)字低于跟誰學(xué)披露的2019年四季度在相關(guān)業(yè)務(wù)上的收入，但香櫞看到的跟誰學(xué)只是公司的一個部分，其忽略或者選擇性地忽視了公司另一品牌高途課堂。

第六，在其調(diào)研課程上，香櫞調(diào)查發(fā)現(xiàn)近一半學(xué)生來自湖北，其中大部分來自武漢。跟誰學(xué)稱這是因為在疫情期間向武漢地區(qū)捐贈了價值2000萬元的正價課，而提供正價課的品牌是高途課堂，他們也立即展開了內(nèi)部調(diào)查，通過反復(fù)統(tǒng)計和比對后發(fā)現(xiàn)，在香櫞所調(diào)研的課程中，湖北學(xué)生占比約4%。

第七，香櫞在報告中認(rèn)為，跟誰學(xué)虛增收入的方法是重復(fù)計算課程，對此跟誰學(xué)認(rèn)為香櫞似乎很難接受會有幾個年級的學(xué)生學(xué)習(xí)同一門英語方法課。這大概是一個以英語為母語的國家，對另一個非英語母語國家很深的誤解。

第八，對于刷好評的問題，跟誰學(xué)稱香櫞援引了大量未經(jīng)求證的網(wǎng)絡(luò)信息，例如一位TWITTER博主的評論，稱跟誰學(xué)的70%課程評論來自與中國古代哲學(xué)家和政治家孔子的學(xué)生同名的賬戶，這條評論顯然包含豐富信息，不僅顯得跟誰學(xué)在刷好評，更顯得跟誰學(xué)是一個“腦殘”。但實際上這是他們?yōu)橛脩籼峁┑囊豁椃?wù)，供用戶在匿名評論時使用。對于此項服務(wù)，相關(guān)軟件的幫助欄目里早有詳細(xì)描述。

第九，而針對報告中香櫞重述灰熊報告里的一些指控，例如和關(guān)聯(lián)公司之間的交易，高管離職等，這些指控已在早前公開回應(yīng)過，并提供了充足的論據(jù)，在此不忍贅述，以免占用不必要的公共資源。

凈利增長超10倍 業(yè)績遠(yuǎn)超同行業(yè)引關(guān)注

在普遍虧損的在線教育行業(yè)，跟誰學(xué)過于亮眼的業(yè)績受到市場廣泛關(guān)注。

4月3日，跟誰學(xué)發(fā)布上市之后的首個年報。報告顯示，2019年跟誰學(xué)凈收入21.149億元(人民幣，下同)，同比增長432.3%;現(xiàn)金收入為33.582億元，同比增長412.6%;非美國通用會計準(zhǔn)則毛利潤為15.954億元，同比增長526.1%;凈利潤為2.266億元，同比增長1050.3%。

2019年，跟誰學(xué)經(jīng)營凈現(xiàn)金流入12.85億，較去年同期的2.42億元增長431.3%。總付費人次達(dá)到274.3萬人，同比增長257.6%。

截至2019年12月31日，跟誰學(xué)的現(xiàn)金余額，包括現(xiàn)金、短期投資和長期理財產(chǎn)品，合計為人民幣27.34億元，較年初2.36億元增加了24.98億元。

截至2019年末，跟誰學(xué)總計持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物折合人民幣7400萬元，短期投資折合人民幣14.7億元，長期投資折合人民幣11.9億元。其中人民幣資產(chǎn)由境內(nèi)的七家實體持有，主要來源于IPO的美元資產(chǎn)由境外開曼主體持有，IPO后從未進(jìn)行過結(jié)匯入境交易。

2019年，跟誰學(xué)凈資產(chǎn)收益率高達(dá)29.61%，遠(yuǎn)超其他同行。據(jù)時間財經(jīng)，新東方在線的凈資產(chǎn)收益率為-2.83%，好未來為17.89%，新東方的10.94%;銷售毛利率方面，跟誰學(xué)高達(dá)74.66%，新東方在線、好未來、新東方則分別為55.81%、54.57%、55.55%。

教培行業(yè)資深人士、原新東方在線COO 潘欣曾稱，“全行業(yè)都虧損的情況下，一直沒看懂跟誰學(xué)為什么能保持高增長且盈利。”

陳向東在4月8日的溝通會上表示，公司能保持高增長與獨特的經(jīng)營策略有很大關(guān)系，跟誰學(xué)聘用了一批行業(yè)里頂尖的老師，其客單價保持在行業(yè)領(lǐng)先水平。而大班模式又能將這批老師的產(chǎn)能進(jìn)行了規(guī)模化利用，這使得2019財年跟誰學(xué)的毛利率達(dá)到了75%，凈利潤率也超過了13%。(記者 關(guān)婧)

關(guān)鍵詞： 做空機(jī)構(gòu)