新能源汽車無疑是2020年資本市場最引人注目的一個上漲板塊，多家新能源汽車公司市值的成倍增長，不斷刺激投資者神經，亦在歲末年初引發激烈爭議。

截至2020年12月31日，蔚來(NYSE: NIO)股價報收48.74美元/股，市值達765.96億美元，與2019年10月份1.19美元的歷史最低點相比，在一年多時間里飆漲40多倍。另外兩家在美上市的造車新勢力小鵬汽車(NYSE: XPEV)和理想汽車(NASDAQ: LI)，股價分別收于42.82美元/股和28.83美元/股，盡管上市不足半年，股價早超發行價數倍，市值分別達到338.19億美元和258.89億美元。這樣的上漲勢頭傳導到A股，比亞迪(002594.SZ)的股價也在2020年飆升近300%，報收于194.30元/股，市值5300.50億元。

在全球汽車企業市值排行榜上，中國已有兩家公司進入前十，分別是排名第四的比亞迪，排名第六的蔚來汽車。他們分別成立25年、6年。

▲表1：全球車企市值表(貨幣單位：人民幣)

出行一客根據公開資料整理

這樣的市值表現超出很多業界人士和投資者預期。“公司的市值排序不排除有短期因素的影響，但很大程度上反映了資本市場上的主流咨詢公司、分析師和投資機構的預期。”近日，中國汽車行業泰斗、電動汽車百人會理事長陳清泰告訴出行一客(ID:carcaijing)，“這反映出資本市場對新能源汽車的認同，也表明汽車產業進入了大變革時期，汽車企業的市場地位正在重新洗牌，并給后起者提供了機會。”

銷量不足老牌車企的百分之一，市值卻是對方幾倍，帶有互聯科技基因的新能源車企在2020年的股價表現，被部分投資者認為顛覆了以往的估值邏輯。一個典型的例子是，同樣深耕新能源汽車領域的北汽藍谷，因不具備互聯科技屬性，其股價在這一波浪潮中，始終沒能大幅上漲。

“評價智能電動汽車公司的市值，不妨參考一下蘋果，萬億市值絕不是一個手機產品能支撐起來的，它的市值很大程度在于其‘互聯’性質。消費者購物、閱讀、娛樂、社交等方方面面，只要通過蘋果產品實現，它都可以收取費用。”一位新能源汽車投資者向出行一客(ID:carcaijing)介紹，例如當微信公眾號出打賞功能的時候，蘋果還向其收取了30%的費用，堪稱“雁過拔毛”，而電動汽車有望成為新的互聯載體，且其體量比手機更大。

全新的估值體系背后，還有智能電動汽車廣闊而真實的市場需求為其背書，且特斯拉已經用華麗的市場優勢證明了高端智能汽車在新能源汽車產品中具備壓倒性的競爭優勢。

不過在同行看來，至少在中國市場上，還未出現一家完美的新能源汽車生產商：無限燒錢的蔚來、一款車的理想、二手車緋聞纏身的小鵬、品牌力跟不上的比亞迪等，或多或少都有一些發展層面的隱患所在。

從市場反應來看，不少投資者對新能源汽車公司股價走勢長期看好。比如，在2020年股價狂飆的幾個月里，蔚來的十大機構股東大多沒有選擇高位出貨，而是以超過10%的比例繼續增持，各路對沖基金和共同基金也齊齊下場，可以說，蔚來的股票得到美國主流投資機構的認可，這是此前多數中國公司沒有碰到的新情況。

但臨近2020年底，這些明星股的短期回調之勢已顯。2020年11月下旬以來，蔚來、小鵬和理想的股價狂奔數月后開始回落，平均下跌30%。

“短期來看，造車新勢力估值偏高，泡沫較大，短期具有較高風險。長期能否撐起高估值，要看具體公司的發展情況。”哲靈投資合伙人于亞飛在接受出行一客(ID:carcaijing)采訪時稱，“目前來看，頭部幾家造車新勢力相對出牌水平較高，也取得階段性的成績，接下來還要繼續迎來大浪淘沙的混戰。”

年內股價飆升，年尾開始回調

2020年，不少散戶和機構投資者及時入局新能源汽車公司而賺得盆滿缽滿。

6月到11月，蔚來汽車的單月股價漲幅分別是54.66%、59.38%、11.51%、44.11%和65.24%，這意味著只要月初買入月末賣出，就能跑贏A股大市。

“這是我最成功的一筆投資。”李成是一位汽車行業從業者，憑借多年行業經驗，他選擇在蔚來股價觸底時果斷入手。“當初我判斷蔚來和特斯拉都會大漲，但是蔚來股價低，翻倍的次數比特斯拉要高，所以做了一個取舍。現在(收益)夠買30多輛ES6的。”ES6是蔚來汽車的主力車型，起步價35.8萬元。

據了解，部分散戶身兼投資者和車主等多重身份，從接觸產品開始，萌生股票投資意向。

2020年5月，持有北京新能源指標的楊帆決定選購一款新車，試駕了小鵬、特斯拉、蔚來等多個品牌。“這些電動汽車帶來的操縱感以及科技感，讓我感受到新能源行業確實發展得蠻快的。”購車后被拉入車主群，楊帆觀察到，“車主群里的蔚來銷售拉人入群的速度在不斷加快，這時候我意識到蔚來銷量在爬升，就開始買入蔚來股票。”他對出行一客(ID:carcaijing)表示。

在股價狂飆的幾個月里，蔚來的十大機構股東大多沒有選擇高位出貨，而是以超過10%的速度增持。具體來看，至2020年三季度末，最大的機構投資者為英國投資公司BAILLIE GIFFORD，持股數量1.09億股，占比10.07%，第三季度內增持1115.9萬股，增長11.41%;第二大投資者來自美國投資公司黑石集團，持股數占比3.05%，報告期內增持412.9萬股，上升14.3%;第三大機構投資者為著名基金公司先鋒集團，持股2.77%，報告期內增持416.1萬股，增速為16.11%。

對比可知，這些重倉蔚來的投資機構也大都在特斯拉十大股東之列。以僅次于創始人李斌和騰訊的蔚來第三大股東BAILLIE GIFFORD為例，這家英國老牌投資公司是特斯拉排在CEO埃隆·馬斯克之后的第二大股東，它自2013年開始持有特斯拉股票，至今收益已超過百億美元。

特斯拉近年來的股價走勢歷歷在目，高度重合的投資者們希望在中國新能源汽車公司身上復制特斯拉在資本市場上的成功。2020年12月，特斯拉市值已經突破了6000億美元大關，是豐田汽車的三倍;后來者中，蔚來、小鵬、理想三家汽車股價集體飆升，市值不斷創下新高。蔚來與比亞迪交替登上中國車企市值第一的寶座，其市值約為兩個上汽集團的總和。

“特斯拉是一顆耀眼的明星，但不會沒有后來者。”陳清泰認為，蔚來、小鵬、理想何以成為特斯拉后來者，與三家都有著較強的互聯網基因，并且在產品技術和商業模式不斷創新有關。由于它們的融資成本較低，這些公司有著更強的能力去創新，從而走向了良性循環。

強調收益的對沖基金在新能源汽車股票上高舉高打再正常不過，當以穩健聞名的共同基金下場，是更值得注意的信號。

CalPERS為超過200萬名加州公務員管理著3890億美元的資產，是美國規模最大的退休基金。三季度，CalPERS買入了38.14萬股蔚來汽車的股票，增持20%，共持有229.5萬股蔚來股票，接近持倉的共同基金第十名。

“這說明蔚來已經進入美國主流投資者視野。”資深美股投資者、美元基金Anlan Capital執行董事陳達認為，退休基金的風格是buy-hold(買入-持有)，做非常長期的投資，主權基金比如淡馬錫的風格也類似，買入之后會成為股票的壓艙石，如果被這樣的基金認可了，才算進入主流。如果只是被對沖基金看上了，他們只看股票走勢而不是公司基本面，那種盲目的買入不算進入主流。

在投資圈看來，有一點可以達成的共識是：新能源汽車是少數未來確定增長的市場之一。可增長幅度能有多大、目前是否已被高估，各方觀點相左，于是一邊有人大幅進場，有人高調唱空，多空兩軍展開激烈廝殺。

做空者萬鈞認為，新能源汽車公司的股價在2020年增長太快、大廈必傾。他告訴出行一客(ID:carcaijing)，“我當時覺得短期內炒作的氛圍太重，日后必然會出現回調。”但他沒有踩準做空的時間節點，蔚來股價依然高歌猛進，最終萬鈞今年全年的炒股利潤幾近虧光——他預想中的回調直到11月下旬才出現，蔚來、小鵬和理想的股價狂奔數月后開始回落，平均下跌30%。

這種矛盾的情緒也反映在進場又離場的機構投資者上。“長期價值投資者”高瓴資本從2015年的A輪融資起就投資了蔚來，但在今年2月披露已清倉蔚來，引發業內廣泛關注。在三季度，高瓴新進蔚來、理想、小鵬的股票，截至三季度末分別持有蔚來241萬股、理想167萬股、小鵬91萬股。

公開信息顯示，至2020年三季度末，共有358家機構持有蔚來股票，合計持股市值96.39億美元，持股占比為33.67%。報告期內，有99家機構增持蔚來，12家機構持股不變，但也有46家機構在報告期內選擇減持，還有110家機構全部清倉。

2020年11月下旬，新能源汽車公司的股價開始回調。蔚來、理想、小鵬的股價從11月24日的53.51美元/股、43.96美元/股、70.63美元/股下跌到12月24日的45.77美元/股、29.32美元/股、41.87美元/股 ，跌幅分別為14.46%、33.3%%、40.72%。

高市值背面：銷量、營收不匹配

市場上比較普遍的分析認為，造車新勢力公司在2020年股價一路看漲的背后，有兩個重要的基本面支撐點：一是銷量的增長，二是財務數據的改觀。

從銷量來看，蔚來現有ES8、ES6、EC6三款車型在售。2020年11月，蔚來共交付新車5291輛，同比增長109.3%。其中，EC6 1518輛、ES6 2386輛，ES8 1387輛。今年前11個月，蔚來共完成交付36721輛，同比增長111.1%。

小鵬汽車有G3、P7兩款車型在售，2020年11月共實現交付4224輛，同比增長342%。小鵬P7成為其絕對的銷售主力，11月交付2732輛，環比增長30%。今年1-11月，小鵬汽車累計交付新車21341輛，同比增長87%。理想只有一款增程式電動車型理想ONE在售，11月共交付4646輛，環比增長25.8%，1-11月，累計交付26498輛。

雖然三家造車新勢力的銷量在不斷上升，但其在售車型仍然十分有限，且依賴于一款主銷車型，抗風險能力較弱。對于蔚來和小鵬來說，其主銷車型ES6和P7分別占據了11月銷量的45%和64%，對于只有一款車型在售的理想來說，銷量支撐點可謂更加單薄。

一旦市場上出現強勁的對標車型以及品牌時，三家公司的股價立即會有體現。

以特斯拉旗下SUV車型MODEL Y為例，它已經在中國超級工廠投產，預估定價以及市場定位已經對三家造車新勢力構成了強勁的威脅。天風證券研報認為，預計Model Y入門價有望降至27.5萬元。

美國著名做空機構香櫞資本提出，Model Y售價如此之低，必會對蔚來構成威脅，考慮到未來的市場競爭格局，蔚來當前股價已脫離合理范圍，將蔚來目標價直接“腰斬”至25美元，并質疑“近期投資者對新能源車的狂熱，顯示出他們并未深刻認識到中國市場的激烈競爭，尤其是車企之間的價格戰。”11月中旬香櫞做空之后，三大造車新勢力的股價應聲下跌。近日受蘋果造車消息的影響，三家的股價也相應收跌。

三家公司的抗風險能力也是各有不同。大和證券分析師Kelvin Lau認為，將三家的股價與各自的基本面進行比較，理想和小鵬看上去更為昂貴，尤其是小鵬，當前股價大約相當于2021財年銷售額的18倍。在特斯拉有可能發起的價格戰威脅之下，小鵬的處境可謂特別脆弱。

近日，小鵬汽車倒賣新車給二手車商的事件傳得沸沸揚揚，盡管官方給出了辟謠說辭，但其背后呈現的正是新勢力銷量難題的具像化，甚至還有對小鵬汽車產品力不夠的猶疑。

理想的潛在用戶群則對電池電動汽車的電池表現，以及其安全性難免心存疑慮。因此，Kelvin Lau認為，小鵬和理想其實都面臨著銷售表現不及預期的潛在威脅。

哪怕是常年穩居中國新能源汽車銷量前三名的比亞迪，也面臨銷量危機。2019年比亞迪汽車總銷量為46.1萬輛，同比下滑11.39%。2020年1-11月，比亞迪銷量繼續下滑，同比下滑幅度達到11.37%。

一位一級市場投資人對出行一客(ID:carcaijing)表示，造車新勢力的新車型能否順利推進上市、上市之后銷量能否持續撐得起高估值，是否會爆發自燃召回等負面事件，以及競品車型的推出，都有可能成為股價下跌的風險點。

事實上，造車新勢力的銷量規模與其市值排名極度不匹配。以特斯拉為例，雖然特斯拉的市值一再力壓豐田，沖向全球車企市值第一把交易，但是其當前銷量卻仍不足全球汽車銷量的1%，其2019年在全球范圍的銷售也僅占豐田汽車年銷量的3.4%。近日豐田汽車總裁豐田章男(Akio Toyoda)便公開炮轟：“特斯拉嚴重高估了自己的價值，并且還沒有成熟到足以影響全球汽車趨勢，尤其是在電動汽車技術領域。”

通用、本田、福特三家傳統車企前三季度的營業收入分別為5768.9億元人民幣(下同)、7350億元和6191.57億元，其總和是蔚來、小鵬、理想三家車企前三季度的營收的100多倍。

關鍵詞： 新能源汽車 股價 一飛沖天